陳嘉禾(九圜青泉科技首席投資官)
在投資中,周期是一個(gè)非常重要的現(xiàn)象:幾乎所有證券價(jià)格的變化,都存在周期。當(dāng)股票步入繁榮周期時(shí),價(jià)格會(huì)顯著高于價(jià)值;反之,當(dāng)步入衰退周期時(shí),價(jià)格則會(huì)持續(xù)低于價(jià)值。
如何正確理解周期、利用周期,是做好投資的必備要素。一個(gè)投資者如果不懂周期,他應(yīng)該不是一個(gè)好的投資者。
周期從何而來?
周期的產(chǎn)生來自一種循環(huán):某些因素的疊加導(dǎo)致事物逐步向一個(gè)方向發(fā)展,并帶來了更多的相關(guān)因素疊加強(qiáng)化。最后,在這種正向或者逆向循環(huán)作用下,周期就產(chǎn)生了。
為了更好地說明周期從何而來,我們來看一個(gè)社會(huì)學(xué)中的周期。這個(gè)周期并不是投資周期,但是它們和投資周期有異曲同工之妙。
比如從一座城市的社會(huì)治安狀況,我們就可以觀察到周期的存在。犯罪率逐漸上升時(shí),是混亂周期;犯罪率逐漸下降時(shí),是安定周期。
社會(huì)治安中的混亂周期和安定周期是如何產(chǎn)生的?一個(gè)簡單的模型可以把這件事說清楚。假設(shè)在一座城市里,在初始的均衡狀態(tài)下,有1000名警察,每年發(fā)生1000起案件。這時(shí)候,每1名警察對應(yīng)1起案件,破案率會(huì)達(dá)到75%。
這時(shí)候,有些事情改變了這個(gè)均衡狀態(tài),從而導(dǎo)致了周期的發(fā)生。比如,今年有100名警察退休或者跳槽到別的崗位了,市政府沒有及時(shí)雇傭新的警察,于是就只剩下900名警察。這時(shí)候,會(huì)發(fā)生什么呢?
當(dāng)只剩下900名警察時(shí),每名警察需要對應(yīng)1.1起案件,這就會(huì)導(dǎo)致案件破案率下降,比如從75%下降到68%。而當(dāng)破案率下降時(shí),犯罪分子會(huì)發(fā)現(xiàn),通過犯罪獲得的收益上升了,因?yàn)楸蛔サ降母怕氏陆盗?。于是,在下一年,總的案件?shù)量會(huì)上升到1100起。
現(xiàn)在,當(dāng)案件總數(shù)上升到1100起時(shí),900名警察每人要負(fù)責(zé)1.2起案件,于是破案率繼續(xù)下降,犯罪分子的收益更高。同時(shí),警察的工作量會(huì)越來越大,市政府的收入也會(huì)因?yàn)榉缸锫噬仙陆?,變得更加沒錢雇警察,更多的警察選擇離職。
于是,到了第三年,這座城市可能只剩下800名警察,而犯罪案件飆升到1300起?,F(xiàn)在每個(gè)警察需要負(fù)責(zé)1.6起案件,事情變得更糟糕,破案率也許只剩下50%。
以上所描述的,就是社會(huì)治安中一個(gè)典型的混亂周期。在2008年全球金融危機(jī)以后,美國底特律就曾經(jīng)陷入這樣的混亂周期,導(dǎo)致城市犯罪率飆升。
反之,當(dāng)城市中的犯罪案件數(shù)和警察人數(shù)的比例關(guān)系,因?yàn)槟承┰蜃呷氚捕ㄖ芷跁r(shí),人們會(huì)驚奇地發(fā)現(xiàn),社會(huì)治安變得越來越好。
投資中的周期
明白了人類社會(huì)中周期的產(chǎn)生,我們再來看看投資中的周期。其實(shí),在投資市場里中,周期是非常容易發(fā)生的。在絕大多數(shù)時(shí)候,股票、債券、基金的價(jià)格,幾乎都處在周期中。要么高于實(shí)際價(jià)值,要么低于實(shí)際價(jià)值。
在證券市場里,價(jià)格恰好等于價(jià)值的時(shí)間,不能說沒有,但是非常少。我們甚至可以說“市場絕大多數(shù)時(shí)候都是錯(cuò)的,要么價(jià)格太高,要么太低”。
而那句古老的諺語“要敬畏市場”,其含義并不是說“要尊重市場給出的理性而又聰明的定價(jià)”。事實(shí)恰恰相反,這句話的真實(shí)含義是“市場的價(jià)格總是癲狂的,所以要敬畏這個(gè)瘋子,免得它誤傷了你”。
不過,相對于上述社會(huì)學(xué)例子,金融市場的周期無疑更加復(fù)雜。下面,就讓我們來看一個(gè)典型的例子。
當(dāng)一些基金重倉的股票因?yàn)槟撤N原因上漲的時(shí)候,這些基金的凈值就會(huì)上升;更高的凈值會(huì)帶來更多的基金申購,而拿到錢的基金會(huì)繼續(xù)購買已經(jīng)持倉的股票,持續(xù)的買入導(dǎo)致這些股票的價(jià)格上漲更多;更好的股票價(jià)格帶來更好的基金凈值,從而導(dǎo)致更多的資金流入;同時(shí),由于股票價(jià)格的上漲,上市公司可以以更高的估值在資本市場融資,從而導(dǎo)致上市公司的基本面也以更快的速度上漲。這些力量集合在一起,一個(gè)牛市周期就產(chǎn)生了。
反之,則是熊市周期:糟糕的基金業(yè)績導(dǎo)致持有者贖回基金;為了應(yīng)對贖回,基金需要賣出股票;賣出導(dǎo)致股票價(jià)格下跌,基金凈值更低,導(dǎo)致更多的贖回;同時(shí),更低的價(jià)格導(dǎo)致上市公司無法再融資,更糟糕的財(cái)務(wù)狀況讓企業(yè)存在的問題容易暴露,從而導(dǎo)致企業(yè)基本面也變得更差。
利用周期賺錢的方法
明白了周期,投資者應(yīng)當(dāng)如何利用周期賺錢呢?方法有以下兩種:
一種是順周期,也就是發(fā)現(xiàn)周期的存在,然后參與到周期里面。在周期上漲時(shí)順勢做多,在周期下跌時(shí)順勢做空,并且在周期結(jié)束之前及時(shí)離場。對于不少對沖基金來說,他們用的正是這種方法。
這種投資方法的好處,是在賺錢的時(shí)候會(huì)非常愉悅,尤其當(dāng)有杠桿加成的時(shí)候更是如此,一種“時(shí)來天地皆同力”的快感讓人豪氣頓生。不過,它的壞處也顯而易見:這種投資方法對判斷的準(zhǔn)確率有很高要求,一旦判斷失誤會(huì)虧損慘重。
另一種方法是反周期,在正向周期的頂部做空,或者在逆向周期的底部做多。前一種仍然是對沖基金的做法,由于做空的天然不穩(wěn)定性,導(dǎo)致這種方法并不算輕松的投資策略。后一種則是價(jià)值投資的基礎(chǔ)核心,在沒有使用壞杠桿的情況下,這種方法又穩(wěn)妥又輕松,是最好的投資方法。
不過,不管使用哪種投資方法,所有投資者都必須準(zhǔn)確理解投資中的周期。而且,投資者對周期的理解,也不會(huì)因?yàn)橥顿Y方法的不同而有差別。不同的投資方法之間的區(qū)別,只是在利用同一個(gè)周期時(shí),采用了不同的技術(shù)而已。畢竟,資本市場只有一個(gè),其中的周期,又怎會(huì)因?yàn)橥顿Y者所用方法的不同,而有任何區(qū)別呢?
(本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn))