陳嘉禾（九圜青泉科技首席投資官）

在投資中，周期是一個(gè)非常重要的現(xiàn)象：幾乎所有證券價(jià)格的變化，都存在周期。當(dāng)股票步入繁榮周期時(shí)，價(jià)格會(huì)顯著高于價(jià)值；反之，當(dāng)步入衰退周期時(shí)，價(jià)格則會(huì)持續(xù)低于價(jià)值。

如何正確理解周期、利用周期，是做好投資的必備要素。一個(gè)投資者如果不懂周期，他應(yīng)該不是一個(gè)好的投資者。

周期從何而來？

周期的產(chǎn)生來自一種循環(huán)：某些因素的疊加導(dǎo)致事物逐步向一個(gè)方向發(fā)展，并帶來了更多的相關(guān)因素疊加強(qiáng)化。最后，在這種正向或者逆向循環(huán)作用下，周期就產(chǎn)生了。

為了更好地說明周期從何而來，我們來看一個(gè)社會(huì)學(xué)中的周期。這個(gè)周期并不是投資周期，但是它們和投資周期有異曲同工之妙。

比如從一座城市的社會(huì)治安狀況，我們就可以觀察到周期的存在。犯罪率逐漸上升時(shí)，是混亂周期；犯罪率逐漸下降時(shí)，是安定周期。

社會(huì)治安中的混亂周期和安定周期是如何產(chǎn)生的？一個(gè)簡單的模型可以把這件事說清楚。假設(shè)在一座城市里，在初始的均衡狀態(tài)下，有1000名警察，每年發(fā)生1000起案件。這時(shí)候，每1名警察對應(yīng)1起案件，破案率會(huì)達(dá)到75%。

這時(shí)候，有些事情改變了這個(gè)均衡狀態(tài)，從而導(dǎo)致了周期的發(fā)生。比如，今年有100名警察退休或者跳槽到別的崗位了，市政府沒有及時(shí)雇傭新的警察，于是就只剩下900名警察。這時(shí)候，會(huì)發(fā)生什么呢？

當(dāng)只剩下900名警察時(shí)，每名警察需要對應(yīng)1.1起案件，這就會(huì)導(dǎo)致案件破案率下降，比如從75%下降到68%。而當(dāng)破案率下降時(shí)，犯罪分子會(huì)發(fā)現(xiàn)，通過犯罪獲得的收益上升了，因?yàn)楸蛔サ降母怕氏陆盗?。于是，在下一年，總的案件?shù)量會(huì)上升到1100起。

現(xiàn)在，當(dāng)案件總數(shù)上升到1100起時(shí)，900名警察每人要負(fù)責(zé)1.2起案件，于是破案率繼續(xù)下降，犯罪分子的收益更高。同時(shí)，警察的工作量會(huì)越來越大，市政府的收入也會(huì)因?yàn)榉缸锫噬仙陆?，變得更加沒錢雇警察，更多的警察選擇離職。

于是，到了第三年，這座城市可能只剩下800名警察，而犯罪案件飆升到1300起?，F(xiàn)在每個(gè)警察需要負(fù)責(zé)1.6起案件，事情變得更糟糕，破案率也許只剩下50%。

以上所描述的，就是社會(huì)治安中一個(gè)典型的混亂周期。在2008年全球金融危機(jī)以后，美國底特律就曾經(jīng)陷入這樣的混亂周期，導(dǎo)致城市犯罪率飆升。

反之，當(dāng)城市中的犯罪案件數(shù)和警察人數(shù)的比例關(guān)系，因?yàn)槟承┰蜃呷氚捕ㄖ芷跁r(shí)，人們會(huì)驚奇地發(fā)現(xiàn)，社會(huì)治安變得越來越好。

投資中的周期

明白了人類社會(huì)中周期的產(chǎn)生，我們再來看看投資中的周期。其實(shí)，在投資市場里中，周期是非常容易發(fā)生的。在絕大多數(shù)時(shí)候，股票、債券、基金的價(jià)格，幾乎都處在周期中。要么高于實(shí)際價(jià)值，要么低于實(shí)際價(jià)值。

在證券市場里，價(jià)格恰好等于價(jià)值的時(shí)間，不能說沒有，但是非常少。我們甚至可以說“市場絕大多數(shù)時(shí)候都是錯(cuò)的，要么價(jià)格太高，要么太低”。

而那句古老的諺語“要敬畏市場”，其含義并不是說“要尊重市場給出的理性而又聰明的定價(jià)”。事實(shí)恰恰相反，這句話的真實(shí)含義是“市場的價(jià)格總是癲狂的，所以要敬畏這個(gè)瘋子，免得它誤傷了你”。

不過，相對于上述社會(huì)學(xué)例子，金融市場的周期無疑更加復(fù)雜。下面，就讓我們來看一個(gè)典型的例子。

當(dāng)一些基金重倉的股票因?yàn)槟撤N原因上漲的時(shí)候，這些基金的凈值就會(huì)上升；更高的凈值會(huì)帶來更多的基金申購，而拿到錢的基金會(huì)繼續(xù)購買已經(jīng)持倉的股票，持續(xù)的買入導(dǎo)致這些股票的價(jià)格上漲更多；更好的股票價(jià)格帶來更好的基金凈值，從而導(dǎo)致更多的資金流入；同時(shí)，由于股票價(jià)格的上漲，上市公司可以以更高的估值在資本市場融資，從而導(dǎo)致上市公司的基本面也以更快的速度上漲。這些力量集合在一起，一個(gè)牛市周期就產(chǎn)生了。

反之，則是熊市周期：糟糕的基金業(yè)績導(dǎo)致持有者贖回基金；為了應(yīng)對贖回，基金需要賣出股票；賣出導(dǎo)致股票價(jià)格下跌，基金凈值更低，導(dǎo)致更多的贖回；同時(shí)，更低的價(jià)格導(dǎo)致上市公司無法再融資，更糟糕的財(cái)務(wù)狀況讓企業(yè)存在的問題容易暴露，從而導(dǎo)致企業(yè)基本面也變得更差。

利用周期賺錢的方法

明白了周期，投資者應(yīng)當(dāng)如何利用周期賺錢呢？方法有以下兩種：

一種是順周期，也就是發(fā)現(xiàn)周期的存在，然后參與到周期里面。在周期上漲時(shí)順勢做多，在周期下跌時(shí)順勢做空，并且在周期結(jié)束之前及時(shí)離場。對于不少對沖基金來說，他們用的正是這種方法。

這種投資方法的好處，是在賺錢的時(shí)候會(huì)非常愉悅，尤其當(dāng)有杠桿加成的時(shí)候更是如此，一種“時(shí)來天地皆同力”的快感讓人豪氣頓生。不過，它的壞處也顯而易見：這種投資方法對判斷的準(zhǔn)確率有很高要求，一旦判斷失誤會(huì)虧損慘重。

另一種方法是反周期，在正向周期的頂部做空，或者在逆向周期的底部做多。前一種仍然是對沖基金的做法，由于做空的天然不穩(wěn)定性，導(dǎo)致這種方法并不算輕松的投資策略。后一種則是價(jià)值投資的基礎(chǔ)核心，在沒有使用壞杠桿的情況下，這種方法又穩(wěn)妥又輕松，是最好的投資方法。

不過，不管使用哪種投資方法，所有投資者都必須準(zhǔn)確理解投資中的周期。而且，投資者對周期的理解，也不會(huì)因?yàn)橥顿Y方法的不同而有差別。不同的投資方法之間的區(qū)別，只是在利用同一個(gè)周期時(shí)，采用了不同的技術(shù)而已。畢竟，資本市場只有一個(gè)，其中的周期，又怎會(huì)因?yàn)橥顿Y者所用方法的不同，而有任何區(qū)別呢？

（本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)）