圖蟲創(chuàng)意/供圖 官兵/制圖

陳嘉禾

在一年里的每一天，其實都是歷史上一些大事的紀(jì)念日，只不過其中不少我們不太清楚罷了。在剛剛過去的這一周，就有一天比較特殊，11月8日是A股第一只指數(shù)基金成立紀(jì)念日。

2002年11月8日，A股歷史上第一只指數(shù)基金華安上證180增強型指數(shù)基金成立?，F(xiàn)在這只基金已經(jīng)改名叫“華安MSCI中國A股指數(shù)增強型證券投資基金”，簡稱“華安A股增強指數(shù)基金”。不過，它的代碼沒有變，仍然是040002。

從這只A股第一只指數(shù)基金，也是迄今為止存續(xù)時間最長的指數(shù)基金身上，我們能學(xué)到哪些有用的投資經(jīng)驗?zāi)兀?/p>

長期回報率8.1%

高于債券和現(xiàn)金

根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)，華安A股增強指數(shù)基金在2002年11月8日的初始凈值為1.00，在2023年11月8日的后復(fù)權(quán)凈值則為5.09，21年的累計回報率為409%，期間CAGR（年復(fù)合增長率）達(dá)到8.1%。

8.1%的CAGR是一個中規(guī)中矩的數(shù)字，它基本上比銀行存款、債券的回報都要高了不少。

銀行存款的回報率在這個期間的年利率肯定沒到8%，大概在3%左右。而從債券來看，上證國債指數(shù)成立于2002年12月31日，只比華安A股增強指數(shù)基金推出晚了一個多月。這個指數(shù)的基點是100點，在2023年11月8日則為204.98點，期間回報率105%，CAGR為3.5%。

即使從回報率略高（同時風(fēng)險和波動性也略大）的企業(yè)債券來看，回報率也和A股第一只指數(shù)基金沒法比。同樣成立于2002年12月31日、基點也為100點的上證企債指數(shù)，到2023年11月8日的收盤點位為278.02點，期間回報率178%，CAGR為5.0%，仍然比華安A股增強指數(shù)基金的8.1%低了不少。要知道，在長期復(fù)利的作用下，CAGR每增加1個百分點，都會帶來很大改變。

不過，對那些想在股市中“賺快錢”的投資者來說，A股第一只指數(shù)基金可能會讓他們失望了：長期8.1%的CAGR甚至趕不上每年一個漲停板。

但是，又有多少投資者的回報率超過了這只指數(shù)基金在21年里的回報呢？這也從另一個角度說明，市場上流傳的那些“抓漲停板然后就可以暴富”的方法，根本就不現(xiàn)實。

基本面變動才是決定

長期回報的基礎(chǔ)

華安A股增強指數(shù)基金8.1%的CAGR，是從何而來呢？是從估值增長，還是從基本面增長來？長達(dá)20年的數(shù)據(jù)告訴我們，其長期回報率絕大部分取決于基本面變動。

根據(jù)華安A股增強指數(shù)基金2003年半年報和2023年半年報，我們可以得到在這兩個時點上，基金的全部股票持倉以及現(xiàn)金倉位。

假設(shè)現(xiàn)金部分的回報率都為2%，以分紅率為100%、市凈率為1倍計算，然后把現(xiàn)金和所有持股，按持倉比例進(jìn)行財務(wù)報表合并，我們就可以得到基金在兩個時點上的持倉合并報表，包含了利潤、凈資產(chǎn)、股息這3個指標(biāo)。

數(shù)據(jù)顯示，在這兩張報表所跨越的20年時間里，華安A股增強指數(shù)基金的復(fù)權(quán)凈值累計增長了410.3%，CAGR為8.5%。

其中，凈利潤的CAGR為11.0%，對應(yīng)PE（市盈率）的CAGR為-2.3%，也就是每年下跌了2.3%。凈資產(chǎn)的CAGR為8.6%，和基金凈值幾乎相等，對應(yīng)PB（市凈率）的CAGR為-0.1%，幾乎沒有變化。股息的CAGR為9.7%，對應(yīng)股息率的CAGR為1.1%。

在華安A股增強指數(shù)基金的20年歷史中，基金凈值變動的絕大部分來自基本面的改變，很少一部分來自估值的變化，在穩(wěn)定性最高的凈資產(chǎn)項目中尤其如此。

這個結(jié)論給我們帶來很多啟發(fā)：想要在長期追求更高的回報，只需要把眼睛盯在投資組合的基本面變動上就可以了，估值的變動在長期根本不重要。

投資需要正視波動

以上的分析，讓指數(shù)基金投資看起來似乎十分簡單。實際上，之所以指數(shù)基金在長期提供了比債券、銀行存款更高的回報率，原因正在于它更大的短期波動。

在歷史上，雖然華安A股增強指數(shù)基金在2002年到2023年之間，給投資者提供了8.1%的CAGR，但是期間也曾真實發(fā)生過幾次大熊市。這些熊市最主要的來源是之前估值太貴，同時指數(shù)基金在牛市中納入估值更高的熱門股票，導(dǎo)致基本面顯著下降，最后在熊市中反映到凈值上來，也是偶爾出現(xiàn)的原因之一。

第一次大熊市，發(fā)生在2008年。從2008年1月11日到2008年11月4日，基金的凈值從5.9794下跌到1.8230，跌幅達(dá)到69.5%，歷時不到1年。

這次大熊市開始的時間是2008年1月11日，如果我們按2007年的年報持倉、年度派息進(jìn)行計算，再把報表中少量現(xiàn)金按前述方法進(jìn)行報表合并，我們會發(fā)現(xiàn)，基金當(dāng)時的估值，PE高達(dá)47.8倍、PB高達(dá)5.1、股息率則只有0.7%。很明顯，過高的估值導(dǎo)致了后來的熊市。

后來，華安A股增強指數(shù)基金又經(jīng)歷了三次明顯的熊市，分別是2009年下半年到2013年、2015年年中到2016年年初、2021年到2023年。在這三次熊市的開頭，無一例外，基金的估值都談不上便宜。而在最后一次熊市中，期初熱門股票以高估值納入，也在后來對基金的財務(wù)基本面帶來了折損。（根據(jù)規(guī)則，大部分股票指數(shù)需要納入市場上市值、成交量最好的股票，大部分指數(shù)基金也需要跟隨納入。但是有意思的是，對于一些以估值為衡量基礎(chǔ)的指數(shù)基金，比如紅利指數(shù)基金、高股息指數(shù)基金，事情會變得正好相反。）

但是，熊市的反面就是牛市，如果只有熊市沒有牛市，那么這只A股歷史上第一只指數(shù)基金，也不會給投資者帶來21年中8.1%的CAGR。當(dāng)牛市來臨時，它帶來的基金凈值波動，和熊市一樣壯觀。

華安A股增強指數(shù)基金曾經(jīng)經(jīng)歷過幾次牛市，其中最為波瀾壯闊的一次，就是2005年到2007年的大牛市。

從2005年12月2日到2007年10月16日，在不到2年的時間里，基金凈值暴漲了546.8%，這個數(shù)字甚至超過它推出以來整整21年的漲幅（409%）。

指數(shù)基金比債券、現(xiàn)金在長期回報率更高的代價，就是更高的波動率，指數(shù)基金投資者需要對這種波動率有很好的準(zhǔn)備和認(rèn)識。

根據(jù)上述3條經(jīng)驗，如果投資者能選擇正確的投資類別，選擇最優(yōu)秀的投資標(biāo)的，獲取高速增長的基本面，而不把目標(biāo)放在虛無縹緲的估值變化上，同時對可能產(chǎn)生的巨大波動做好充足的準(zhǔn)備，那么獲取優(yōu)秀的投資回報并不會是一件難事。

（作者系九圜青泉科技首席投資官）